下面是小编为大家整理的零售&轻工行业四季度投资策略：关注动销旺季，把握景气向上（精选文档）,供大家参考。
目录
一、研究框架：遵循产业链逻辑融合多维度拆分构建零售轻工一体化投资体系
...................................................... 3 二、投资主线及推荐标的：聚焦年内动销尖峰时刻下 Beta 与 Alpha 收益兼顾的高景气赛道
................................ 3 （一）化妆品：确定受益
Q4
消费特征的高景气赛道，看好营销配合产品升级提升品牌力的中高端护肤品企业
........... 6
（二）生活用纸：乘消费升级之风的强韧性高景气赛道，看好持续推进品牌多元化与全渠道布局的生活用纸企业
.... 10
（三）家居家具：内销竣工周期配合下半年动销旺季助景气度抬升，看好拥有产品矩阵与全渠道布局的龙头企业
.... 15
（四）生鲜超市：数字化与集中度提升促长期高景气赛道，看好夯实供应链并推进到店到家一体化的防御品种
........ 23
三、 盈 利 预 测
.................................................................................................................................................................... 28 四、 风 险 提 示
.................................................................................................................................................................... 29
一、研究框架：遵循产业链逻辑融合多维度拆分构建零售轻工一体化投资体系
为了更加全面地审视与甄别商贸零售与轻工制造这两大看似关联性较低的行业内的投资机会，我们基于产业链上下游逻辑与消费品公司“研产销”的商业模式基础框架对轻工制造与商贸零售行业内的各子板块进行分类，然后根据各个环节中商品属性、渠道属性以及材料属性进行细致拆分，并最终形成以下研究框架：
图 1：商贸零售&轻工制造行业一体化投资框架路径图
资料来源：中国银河证券研究院整理
根据上述研究框架，结合前期基于各行业生命周期、产业链地位、竞争格局以及未来增长核心驱动力判断得出的景气度情况（详情可见报告首页相关研究）， 2020
年下半年我们推荐关注的细分赛道包括：
1 ）
上游环节：家具、化妆品、生活用纸、文具及办公用品；
2 ）
中游环节：浆纸系 - 白卡纸产业链；
3 ）
下游环节：线上电商（服务商）、超市卖场。
二、投资主线及推荐标的：聚焦年内动销尖峰时刻下
Beta
与
Alpha
收益兼顾的高景气赛道
鉴于本文提出的投资框架主要是基于消费品公司“研产销”商业模式所搭建，那么四季度终端消费市场的实际销售情况将直接或间接的决定各个细分赛道四季度基本面的景气度抬升或下行，从而决定四季度的投资收益。
首先，四季度作为年内消费市场动销“尖峰时刻”的地位无可撼动。
过去三年内，四季
轻工
上游设计生产的 上游设计生产的“ “品牌商 品牌商” ”
造 纸包装
中游流通中游流通
耐用品 耐用品
非耐 非耐用品 用品
废纸系 废纸系
家具 家具
定制家具 定制家具
( 橱 橱柜 柜衣 衣柜 柜 )
成品配套 成品配套
( 桌 桌椅 椅地 地板 板 )
软体家具 软体家具
( 沙 沙发 发床 床垫 垫 )
纸包装 纸包装
化妆品 化妆品
浆纸系 浆纸系
生活用纸 生活用纸
金属包装 金属包装
文教办公 文教办公
文具及 文具及
办公用品 办公用品
塑料包装 塑料包装
全屋定制 全屋定制
文化用纸 文化用纸
专供类 专供类 - 烟 烟草 草包 包装 装
珠宝首饰 珠宝首饰
娱乐 娱乐
钢琴 钢琴
玩具 玩具
零售
扑克 扑克
终端销售的 终端销售的“ “渠道商 渠道商” ”
线上 线上
线下 线下
电商 电商
百货、购物 百货、购物中心 中心
电商代运营 电商代运营
卖场、超市 卖场、超市
便利店 便利店专业连 专业连锁 锁
家电 家电 3C
家具家居 家具家居
酒类 酒类
母婴 母婴
度单季社会消费品零售总额（简称“社零”）占当年社零总额的比重始终高于
1/4 ，并位居四季之首。尽管
2020
年年初爆发的新冠疫情致使我国消费市场活力遭受一定冲击，但自
3
月起便在全社会复工复产复商后产生的自然驱动力与中央政府为切实缓解疫情对民生造成的冲击而提出的“六稳”与“六保”政策以及各地方政企联手推行的多元化促消费政策产生的额外助力的帮助下逐月收窄降幅，截止
2020
年
8
月，社零总额单月实现同比由降转升，同比增长
0.5% ，
1-8
月累计同比降幅为
8.60% ，环比继续收窄
1.3
个百分点 ，预计当前社零总额单月同比增幅
扩大与累计同比降幅收窄的趋势将得以延续，而四季度动销“尖峰时刻”的社零总额单季占比将有望创下过去三年内新高。
图 2：Q4 消费旺季特征明显，占社零总额比重居四季之首（%）
Q1
Q2
Q3
Q4
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
2017年
2018年
2019年
资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院整理
促成四季度年内消费市场动销“尖峰时刻”的主要原因一方面是由于下半年多个传统消费时点汇聚，另一方面是由于我国电商行业在过往几年内的蓬勃发展使得包括“双
11 ”、“双 12 ”等人为限定的全网购物狂欢节对居民消费习惯造成了潜移默化的影响，从而无形间进一步加强了四季度在我国消费市场中的重要程度。
图 3：十一假期日均销售额增速即为年内社消表现上限（%）
图 4：十一销售额占十月当月社零总额近 4 成份额（%）
13.00%
社消总额累计同比增速-每年1-10月份
当年全年社消同比增速
社消总额当月同比增速
十一日均销售额增速
社消总额累计同比增速-每年1-10月份
当年全年社消同比增速
社消总额当月同比增速
十一日均销售额增速
46.00%
41.00%
十一销售额占比10月当月社消比例
12.00%
36.00%
11.00%
31.00%
10.00%
26.00%
9.00%
21.00%
8.00%
16.00%
7.00%
11.00%
6.00%
2014年
2015年
2016年
2017年
2018年
2019年
6.00%
2014年
2015年
2016年
2017年
2018年
2019年
资料来源：商务部，国家统计局，文旅部，中国银河证券研究院整理
资料来源：商务部，国家统计局，文旅部，中国银河证券研究院整理
图 5：双 11 淘宝销售额同比增速为全年网上销售额上限（%）
70.00%
线上零售额占社会消费品零售总额的比重（左轴）
淘宝增速
截止当年11月网上消费累计增速
30.00%
60.00%
25.00%
50.00%
20.00%
40.00%
30.00%
15.00%
10.00%
20.00%
10.00%
5.00%
0.00%
2015年
2016年
2017年
2018年
2019年
0.00%
资料来源：星图数据，国家统计局，中国银河证券研究院整理
其次，按渠道拆分， 四季度线上电商受益于国内电商自制“双
11 ”、“双
12 ”等重大促销节点表现明显优于线下传统零售渠道； 按商品属性拆分， 非耐用消费品得益于线上渗透率高且与地产产业链关联程度偏低的缘故在过去三年内逐步拉开与地产产业链高度相关的家具和家电以及线上渗透率偏低的黄金珠宝等耐用消费品之间的差距，扩大自身在同比涨幅上的领先优势， 预计这一趋势在今年或将持续，但耐用品消费得益于年内地产竣工与销售双双较前期有所复苏大概率将实现同比正增长。
图 6：过去 3 年，Q4 线上显著优于线下与社零整体表现（%）
图 7：过去 3 年，非耐用品品类扩大对耐用品的领先优势（%）
40.00%
Q4-线上渠道
Q4-线下渠道
Q4-社消整体
4.00%
耐用品
非耐用品
35.00%
2.00%
30.00%
0.00%
25.00%
-2.00%
20.00%
-4.00%
15.00%
-6.00%
10.00%
-8.00%
5.00%
-10.00%
0.00%
-5.00%
-12.00%
2017年
2018年
2019年
资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院整理
注：线上渠道，网上商品和服务零售额
Q4 单季同比表现；线下渠道，社消 - 线上渠道；社消整体，社消
Q4 单季零售总额同比值，非官方值；
资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院整理
注：耐用消费品包括限额以上企业零售额家具、家电、黄金珠宝的零售额同比表现；非耐用消费品包括限额以上企业零售额粮油食品饮料酒水烟草制品、服装、化妆品、日用品、文化办公用品的零售额同比表现；
进一步拆分，过去
3
年内化妆品品类得益于使用人群渗透率的提升、消费升级以及线上
渗透率逐步提升等多方面利好因素影响成为唯一一个始终保持正向增长的品类。
至于其他品
类消费品表现除粮油食品与日用品类得益于各大快消品品类加大线上渠道布局与拓展呈现出较为明显的逐年加速增长趋势外，过去
3
年内表现无明显趋势。考虑到年初至今，化妆品品类已然实现累计正增长，并且
8
月单月同比增速达到
19.00% 的高位，预计今年四季度仍将录得较为可观的正增长，其余品类中粮油食品与日用品得益于疫情对在外就餐抑制作用以及家庭内消费需求的提振作用四季度大概率仍将维持较为可观的同比正增长，其余品类中与地产产业链
2017年
2018年
2019年
关联度较高的家电与家具品类则有望受益于四季度消费旺季与地产销售和竣工持续回暖大幅收窄年内降幅。
图 8：过去 3 年，化妆品 Q4 景气度抬升确定性较高，其余消费品表现不一（%）
2017年
2018年
2019年
截止2020年8月
0.00%
-10.00%
-15.00%
资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院整理
注：
2017 年 /2018 年 /2019 年均为
Q4 单季度限额以上零售额同比增速，非官方值；截止
2020 年
8 月为官方累计同比表现。
综合来看，传统节假日与电商大促共同成就了四季度消费“尖峰时刻”的地位，而在此背景下参考过往三年的发展趋势与规律，并结合年初爆发的新冠肺炎疫情对各品类、各渠道造成的影响以及各品类自身的投资属性，我们认为四季度能够充分利用动销旺季的
Beta
红利且在自身所处赛道中凭借多方优势享受 Alpha
收益的投资标的将有望取得较为可观的收益（红色：
Beta ；蓝色：
Alpha ）：
1 ）
积极布局渗透 电商赛道 的快消费品 头部品牌 公司；
2 ）
地产竣工交付周期 下景气度持续抬升的 龙头家具家居 公司；
3 ）
后疫情时代中， 防御属性较强 且 数字化特性 显现的 生鲜 超市企业。
（一）化妆品：确定受益 Q4
消费特征的高景气赛道，看好营销配合产品升级提升品牌力的中高端护肤品企业 1.
行业概况：
截止
2019
年末，根据欧睿咨询的数据统计，我国化妆品行业规模已达到
4777
亿元人民币，同比增长
14% ，占全球份额稳步提升至
14% ，位列全球第二， 2009-2019年十年期复合增速高达
21% ，远超美日及全球整体同期水平，一方面是受益于我国化妆品渗透率仍处于提升阶段致使消费客群持续扩张，另一方面是得益于我国居民尚处于消费升级阶段致使存量用户客单价持续提升，二者共同作用下使得我国化妆品行业尚处于高景气的加速扩张阶段。
请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。
6
20.00%
15.00%
10.00%
5.00%
-5.00%
-20.00%
-25.00%
粮油食品
服装鞋帽
化妆品类
金银
珠宝类
日用品类
家电类
文化办公用品类
家具类
图 9：2005-2019 年我国化妆品行业规模持续扩张（亿元，%）
图 10：19 年我国化妆品市场已取代日本成为全球第二大市场（%）
6000
中国化妆品行业规模
增速
占比全球份额
16%
20%
2009年全球份额
2019年全球份额
十年复合增速
25%
5000
4000
14%
12%
10%
18%
16%
14%
12%
20%
15%
3000
8% 10%
10%
2000
1000
8%
6% 5%
6%
4% 4%
0%
2% 2%
0 2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
2018
0% 2019
0%
全球
美国
中国
日本
-5%
资料来源：欧睿咨询，中国银河证券研究院整理
资料来源：欧睿咨询，中国银河证券研究院整理
具体来看我国化妆品结构特征， 根据欧睿数据统计， 按价格定位划分， 我国化妆品市场尽管当前仍以大众定位为主（ 58% ），但其份额呈现较为明显的持续下滑，因此支撑我国化妆品市场持续增长的驱动力主要源自于高端市场； 按产品类型划分， 我国化妆品市场中逐步由 2005
年的个护主导转向由护肤品为主（ 51% ），并且护肤品与近年来增长迅猛的彩妆品类仍在
持续挤压个护产品份额 ；按销售渠道划分， 我国化妆品市场截止
2019
年末仍是以线下门店为主（ 61% ）但其份额受到线上电商近年来的高速扩张持续下滑，而这一渠道变化趋势完美契合了四季度消费旺季以线上电商渠道为主的消费特征。
图11：2005-2019 年我国化妆品市场主要由高端市场驱动（%）
图 12：2005-2019 年我国化妆品市场主要由护肤品与彩妆驱动（%）
100%
大众占比
高端占比
大众增速
高端增速
3...