下面是小编为大家整理的美国国债200年（全文）,供大家参考。
图
1：1798-2020
美国
10
年期国债利率走势
资料来源：《利率史》、《非理性繁荣》、W ind 、
1 、
引言
近期伴随着“新冠”肺炎疫情在全球的持续发酵，全球股市暴跌，美联储紧急降息，美债收益率创下了美国建国以来的最低记录。
如此低的美债收益率，反映出美债市场中存在哪些长期变化？美国这个世界上最大的经济体，当下又处于什么样的历史环境中？
为了回答这些问题，我们梳理了美国建国后，其国债市场长达 230 余年的历史，试图从利率的角度，解析美国人口、产业、政策、金融环境、价格等多方面的演变。在历史的长河中，探寻未来美国经济的行进方向。
以上梳理，形成了《美国利率 200
年》系列报告。本篇报告为这一系列的第 7 篇，探讨了美国债券市场在 20 世纪 60 年代末至 70 年代的发展。
2 、
滞胀年代（1966-1980）
2.1 、
时代背景
二战结束后，美国凭借着强大的工业、军事、金融实力，主导了战后西方世界，并培育了经济繁荣的“黄金 20 年”（详情参看系列第六篇）。
然而到了 60 年代，美国的强大地位受到动摇。在军事上，苏联与美国针锋相对。
1961 年苏联率先完成首次载人航天飞行，标志着苏联的军事实力与美国平起平坐，越南战场上南越阵营渐处下风，冷战的天平又逐渐倒向苏联一侧。在经济上，德国、日本等二战主要参战国的工业体系在战争废墟上重建，各国商品开始涌入
世界市场进行角力，导致美国商品不再一枝独秀。
美国绝对地位的动摇，最终引发了国内外诸多动荡与变革，越南战争、布雷顿森林体系崩溃、两次石油危机。60 年代末至 70 年代的一系列大事件，即将推动着 “滞胀”年代的来临。
2.2 、
基本面：三轮滞胀高峰
60 年代末至 70 年代，美国经济呈现出两个特点：一是“滞”，实际产出增长放缓。二是“胀”，通货膨胀高企。美国的“滞胀”并非一蹴而就，而是呈现出阶梯式的演变路径。1970 年、1974 年、1980 年，美国共爆发了 3 轮滞胀高峰。
图
2：美国出现
3
轮滞胀高峰
图
3：滞胀时期，美国工业产出增长远低于
60
年代初
实际 GDP 同比
CPI 同比
16 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 工业产出五年增长率 60
50
40
30
20
10
0 1965年12月 1970年4月 1974年8月 1978年12月 1961-1965 1966-1970 1971-1975 1976-1980
资料来源：WI ND 、
资料来源：WI ND 、
2.2.1 、
经济停滞 这一时期的美国经济的增长停滞，既有内部原因，也有外部因素。
在内部，从二战后开始的制造业电子化、自动化革命暂时告一段落，美国企业的产出效率放缓。以美国电子产业的领头羊 IBM 为例，1964 年 IBM 推出了划时代的第三代集成电路大型计算机“IBM360”并大获成功。但在此之后，IBM 研 发陷入瓶颈，美国制造业进步缺乏技术革新的支撑。直到 70
年代末期，“苹果 II 型”等小型个人电脑横空出世，信息技术革命才传播至服务业领域。
另外，美国政府进行“新政”式的社会改革，也不利于社会效率的提升。60 年代，林登·约翰逊政府进行了一系列旨在结束贫困、缩小贫富差距的社会改革，统称为“伟大社会”计划。该计划通过“劫富济贫”的方式，提升底层民众的福利水平。类似于罗斯福“新政”，此类改革虽然促进了社会公平，但打击了私人部门的生产积极性。
% 第一轮 第二轮 第三轮 %
前0.1%人群收入 / 后90%人群收入 非农企业每小时产量:同比 图
4：60
年代末期，美国贫富差距进一步缩小
图
5：1966
年后，美国企业劳动生产率下滑
60
55
50
45
40
35
30 1961 1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 5
4
3
2
1
0
-1
-2 1960
1963
1966
1968
1971
1973
1976
1979
资料来源：Emm anuel
Sae z、
资料来源：WI ND 、
在外部，美国工业的领先优势逐渐缩小，德国、日本等二战参战国的工业部门已经从战争中完全恢复，在汽车等部分领域甚至赶超美国。同时，70
年代的能源价格的高涨，也放大了高能耗的美国企业和商品的竞争劣势。美国商品丢失了部分国际与国内市场，最终导致了美国制造业的衰退。
图
6：石油危机期间，美国汽车业表现较差
图
7：70
年代美国商品贸易顺差转为逆差
14000
12000
10000
8000
6000
4000
2000
0 美国汽车产量 日本汽车产量
150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 -250 -300 -350 -400 美国商品贸易差额
资料来源：《帕尔格雷夫世界历史统计》、
资料来源：WI ND 、
2.2 . 2 、
通胀高企
在 60 年代末、70 年代美国制造业供给增长停滞的大背景下，一系列内、外部冲击，拉大了供需缺口，最终造成了 3 轮滞胀高峰。其中：
1970 年美国第一轮通胀，来源于
60 年代末林登· 约翰逊政府的赤字政策。当年美国实际 GDP 负增长，CPI 一度达到 6%以上。
前 0.1% 人群收入
/
后 90% 人群收入
% 非农企业每小时产量 : 同比
% 千辆 亿美元 1965 1966 1967 1968 1969 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980 1960 1962 1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980
1963 年，美国第 35 任总统约翰·肯尼迪遭到刺杀，副总统林登·约翰逊递补 为代总统。在约翰逊的领导下，美国大举介入越南战争，在越美军人数从 1962 年的 1 万人增加至 1966 年的 40 万人。同时在国内，约翰逊发起了旨在结束贫困的“伟大社会”计划，低收入群体与少数族裔获得了公费医疗、教育补贴等社会福利。罗斯福“新政”以来的福利社会理念，在约翰逊任内达到最高峰。
然而在约翰逊执政末期，美国政府在越南战争与“伟大社会”计划上的开支日益膨胀，导致了美国财政平衡的失控。1968 年，美国联邦政府赤字达到了 251 亿美元，较 1 年前上涨了 2 倍。60 年代中期美国经济尚处繁荣，政府赤字的突然扩张，拉大了供需缺口，最终加速了通货膨胀。
图
8：布雷顿森林体系崩溃前，联邦政府盈余（赤字）
图
9：赤字政策加剧了美国通胀形势
15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 -10.0 -15.0 -20.0 -25.0 -30.0 盈余（赤字）
美国 : 失业率 : 季调
美国 :CPI: 当月同比
7
6
5
4
3
2
1
0 1963
1964
1965
1966
1967
1968
1969
1970
1971
资料来源：美国财政部、
资料来源：WI ND 、
在布雷顿森林体系下，美国高企的通胀削弱了美元的购买力，加剧了其他国家对美元的不信任，美国黄金流出加快。为了维护美元价值和金本位体系，1969 年，约翰逊的继任者理查德·尼克松总统进行了痛苦的财政、货币紧缩措施，1970年美国经济出现衰退，第一轮滞胀达到高峰。
为了扩大财政、货币宽松托底经济的空间，并以货币贬值促进出口，解除金本位制度施加的桎梏，1971 年尼克松单方面宣布放弃金本位，布雷顿森林体系崩溃。
1974 年美国第二轮通胀，来源于第一次石油危机期间的国际石油供给短缺。当年美国实际 GDP 负增长 2%，CPI 同比一度超过 12%。
1973 年 10 月，第四次中东战争爆发。为了报复支持以色列的西方国家集团，石油输出国组织（OPEC）联手对美国等西方国家采取石油禁运措施。1971
年布雷顿森林体系崩溃之后，美元的贬值已经在推动石油价格进入上升通道，本次禁运和随之而来的石油短缺，更是导致国际原油价格突然跳升。
尽管 1974 年 3 月中东战争结束，欧佩克终止了对美国的石油禁运。但在石油危机期间，欧佩克集团从西方石油公司手中夺取了石油定价权，改变了石油价格被 十亿美元 林登·约翰逊 任上 % 赤字大幅扩张 伟大社会计划 介入越南战争
西方长期压低的状况。禁运结束之后，欧佩克依然采取减产手段维持高油价，最终延长并加深了美国的滞胀持续时间与幅度。
图
10：两次石油危机期间，国际油价飙升
图
11：与非禁运国家（德国）相比，禁运显著恶化美国通胀
原油价格:名义 40
35
30
25
20
15
10 美国:CPI:当月同比 德国:CPI:当月同比 14
12
10
8
6
4
5
0 1970-12
1973-05
1975-10
1978-03
1980-08 2
0 1970-01
1970-11
1971-09
1972-07
1973-05
1974-03
资料来源：WI ND 、
资料来源：O ECD 、W IND 、
1980 年美国迎来第三轮通胀高峰，第二次石油危机期间，美国国内外石油供给的短缺，是推升第三轮通胀的主因。当年美国实际 GDP 负增长，CPI 飙升至 14%以上。
1973 年第一次石油危机爆发后，为了管控石油价格，美国尼克松政府出台了国产石油限价措施（1981 年该措施被里根政府撤除）。国产石油限价，导致美国本土石油企业增产动力不足，70
年代高油价期间，美国石油产量不升反降，美国对进口石油的依存度快速上升。
1979 年，伊朗爆发伊斯兰革命，本国石油产业遭到重创，石油生产几乎停滞。第二年，两伊战争爆发，伊拉克的石油生产也大幅下滑。伊朗与伊拉克的供给下降，再次推高了中东原油价格。由于美国的石油对外依存度提升，第二次石油危机对美国通胀的冲击，更甚于第一次石油危机。
图
12：70
年代美国本土石油产量下滑，进口量上升
图
13：1980
年，伊朗、伊拉克石油产量快速下滑
美元/桶 第二次石油危机 第一次石油危机 % 禁运结束 美国遭遇禁运
12
11.5
11
10.5
10
9.5
9 石油产量 石油进口量（右轴）
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0 1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977 1978 1979 1980
300
250
200
150
100
50
0 伊朗 伊拉克
1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984
资料来源：IEA、
资料来源：《帕尔格雷夫世界历史统计》、
2.3 、
政策面：金本位的崩溃与政策的纠结
国际货币制度方面，二战之后，美国一直凭借领先的工业优势与强劲的对外出口，回流美元，维护布雷顿森林体系。但随着欧洲、东亚工业的复苏，美国制造业优势不再，美元逐渐失去了价值支撑。各国央行对美元投下不信任票，要求兑回黄金，致使 50、60 年代美联储的黄金储备流失 2/3，美元危机发酵。
1961 年，为了维护公开市场的黄金价格稳定，美国与欧洲 7 国组建了伦敦黄金池，参与伦敦黄金市场的早盘定价，这是各国维护金本位制度的第一次努力。但是在 1968 年，法国宣布撤出黄金池资金，伦敦黄金池制度走向终结。
黄金池制度结束之后，国际黄金市场划分为“官方-私人”二级市场。各国央行在官方市场以较低的官价交易黄金，同时在私人市场进行公开操作，平抑金价波动，这是各国的第二次努力。但随着 1970 年美国通胀的上行，黄金官价与私价 渐行渐远，美国黄金流失速度加快。最终 1971 年尼克松宣布停止黄金兑换，黄金官方市场崩溃。
“尼克松冲击”之后，各国于 1971
年底签订了《史密森协定》，规定重建黄金官方市场，同时美元较欧洲主要货币贬值 10%，并扩大各国货币对美元的汇率波动空间，这是各国挽救布雷顿森林体系的最后一次努力。
但因为美国国内的通胀形势不断恶化，1973 年史密森协定也走到了尽头，布雷顿森林体系彻底终结。1976 年，各国达成了《牙买加协定》，以官方文件确立了已成为既定事实的浮动汇率制度。
金本位被废除后，为了维护美元的国际地位，美国同沙特等阿拉伯产油国达成协议，以美国提供军事保护为代价，换取中东石油独家采用美元结算，同时要求石油国用盈余美元投资美国证券市场。一个新的美元循环体系形成了。
百万吨 百万桶/天 百万桶/天
黄金储备:美国 图
14：50、60
年代美国黄金储备大幅下降
图
15：60
年代末
70
年代初，黄金价格不再稳定
25000
20000
15000
10000
5000
0
1948
1952
1956
1960
1964
1968
1972
1976
19 80
70
60
50
40
30
20
10
0 1960-01 1962-04 1964-07 1966-10 1969-01 1971-04
资料来源：WI ND 、
资料来源：WI ND 、
美国财政、货币政策方面，70 年代美国的财政、货币政策依然遵循凯恩斯理念，以扩张拯救衰退，以紧缩解决通胀。但由于产能增长的停滞，财政、货币政策的扩张，并不会推动产出增加，而仅会导致价格的膨胀，美国经济陷入了“政策扩张-通胀-政策紧缩-衰退-政策扩张”的“滞胀”怪圈。
伴随着 70 年代的三轮通胀高峰，美国的财政、货币政策也发生了三次转向。60 年代中后期，约翰逊赤字引发了 1970 年第一轮通胀高峰，因此当时的尼克松政府采取了财政、货币紧缩措施，经济陷入衰退。1971 年，美国财政、货币政策重新宽松，以托底经济。
1973 年底，第一次石油危机引发了 1974 年第二轮通胀高峰，尼克松政府再次采取财政、货币紧缩措施，叠加石油短缺造成的冲击，经济第二次陷入衰退。1975年，石油危机结束后，美国政府第二次进行政策宽松。
第二轮宽松导致1978 年开始，美国通胀再次上行。美国政府不得已第三次紧缩， 但 1979 年末第二次石油危机的到来，并没能让通胀问题得以缓解，美国彻底陷入了拯救衰退和解决通胀两难，美国的财政、货币政策到了亟需改革的时刻。
图
16：美国财政政策的三次转向
图
17：美国货币政策的三次转向
黄金储备 : 美国
吨 黄金价格
美元/盎司 布雷顿森林体系崩溃 史密森协定 伦敦黄金池成立 伦敦黄金池结束 官方窗口开启 尼克松冲击
联邦财政赤字（盈余）
联邦基金利率
M2 同比
20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1965年1月 1969年1月 1973年1月 1977年1月
资料来源：WI ND 、
资料来源：WI ND 、
3 、
国债市场：受通胀推动的美债利率
受通胀的推动，60 年代末、70 年代美国国债利率也出现了三轮上涨和顶峰。
1968 年，约翰逊赤字引发了第一轮通胀，美债利率随之上行，截止至 1970 年初，美债利...