下面是小编为大家整理的空调修昔底德陷阱（完整文档）,供大家参考。
目
录
1 、
回顾格力赖以成功的经营模式
............................................................................................................. 3
2 、
渠道变化如何改变了行业的竞争态势？
............................................................................................. 4
3 、
理解本轮价格战背后的深层次原因
..................................................................................................... 6
4 、
本轮价格战结束的信号是什么？
......................................................................................................... 8
5 、
价格战结束之后格力的净利率能恢复到什么水平？
......................................................................... 8
6 、
最后一个核心问题：格力能否做好渠道改革？
................................................................................. 9
零售量价周期
需求上行周期
价格战去库存周期
弱需求周期
在消费品的研究框架中，竞争格局往往是比行业空间更为重要的考量因素。良好的竞争格局，就意味着龙头公司在某些竞争要素上具备深厚的护城河，从而能长期维持高
ROE 与超额利润。而空调行业毫无疑问是消费品优良格局的典型案例，格力美的两大寡头合计份额近 70%，属于教科书中竞争格局的最佳范本——寡头垄断。在规模成本、制造与供应链、渠道及品牌壁垒的多重加持下，格力美的长期保持了丰厚的超额利润。
然而，这样一个看似稳定牢不可破的格局，自 2019 年开始发生了一场超乎寻常的价格战，2019H1
先由美的发起，格力在“双十一”跟进，空调均价最大同比下降幅度超过了 25%，已经超过 2015 年价格战期间 10%的同比下降幅度。进入 2020 年，价格战愈演愈烈，不仅均价保持了 20%以上的同比下滑幅度，一级变频空调更是史无前例的下探到了 2000 元的价位段。
图
1 ：空调 历 史 周 期均 价 同比 （ 当前 价 格 下 滑幅 度 数十 年 罕 见 ）
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
-40%
-50%
-60%
中怡康线下零售量同比
中怡康线下均价同比（右）
8%
3%
-2%
-7%
-12%
-17%
-22%
资料来源：中怡康，
伴随着惨烈的价格战，格力也出现了连续两季度利润的大幅下滑，虽然 20Q1
遭到了疫情的影响，但
19Q4
单季
25
亿元的净利润也已经回到了 2012~13 年的水平，单季净利率腰斩，也足以可见价格战的凶猛程度。
那 么 ， 教 科 书 般 的垄 断格 局 ， 为何 会 出 现 如此 惨烈 的价 格 战？ 价 格 战 什么时 候 会结 束 ？ 结 束之 后 ， 格力 美 的 还 会回 到 之 前 的超 额 利润 水 平 吗 ？这些就是 我 们这 篇 文 章 要解 答 的问 题 。
1 、回 顾 格 力 赖 以成 功 的 经 营 模式
本轮 空 调格 局 之变 ， 其 根 源来 自 于渠 道 变化 。
因 此 ， 要想 理 解渠 道 变化对产 业 的影 响 ， 我 们就 要 从格 力 赖以 成 功 的 渠道 模 式开 始 说起。
过去二十年，由于中国缺乏现代化的零售与物流体系，任何品牌商要想实现全国销售，绕不开分销网络的建立。格力通过多年耕耘，建立起了一套完善的，以地方销售公司为核心的线下分销体系。建立在其领先的产品力、品牌溢价之上，其渠道也具备极强的规模效应，经销商规模、终端坪效、盈利能力均大幅领先竞争对手。在需求上升周期中，通过压货模式，熨平空调淡旺季周期，实现产能利用率的充分提升，大规模生产降低成本。同时，上涨的需求周期中，旺季总能消化掉积压的库存，也会因库存优势实现份额领先。
渠道利润（一级）
压缩机 电机 铜+铝+板材+ABS 人工 品牌方销售费用 品牌方其它费用 物流仓储费 租金
安装费杂费等
图
2 ：空调 产 业 链 价值 拆 分
限于篇幅，我们这里不再展开介绍，感兴趣的投资者可以查阅我们前期报告《从三大白电财报差异看经营模式差异——白电行业财报及产业分析》 可以 看 到 ， 格 力 过 去 的 渠 道模 式 实现 了 上 市 公司 、 渠道 的 双赢 。
而 在一个长 期 持 续 的 需 求 上行 周 期 中 ， 通 过 充 分 的 加 杠杆 实现 滚 雪 球 ， 优 势越 来 越大 。而任何一个竞争对手，如果没有品牌、规模加持，其线下渠道成本也将超过格力（终端零售价格的 25%左右），再加上制造端与规模成本的差异，几乎无法撼动格力的龙头地位，因此这也是过去格力的护城河所在。
空调产业链价值拆分
其他（零部件、电子元器件）
制造与折旧
品牌方研发费用 品牌方利润
其他费用（一级）
门店人工 渠道利润（二级）
资料来源：W ind ，公司公告， 根据产业调研情况绘制 这样的全产业链壁垒，带来了空调行业龙头公司的顶级超额利润。格力净利率 15%，内销约 17~18%；美的空调净利率 10%，内销接近 12%；其余公司除了海尔空调业务有 2~4%的净利率外，普遍在盈亏平衡点附近挣扎。
表
1 ：家电/ 家居主 要 消 费 品 终 端 门店
ROIC 模 型（ 空调 龙 头 过 去 的 终 端效 率 体现 为 品牌 与 规 模 带来 的 超高 坪 效 ）
ROIC
拆 解 模型
高端厨电
空调龙头
冰洗龙头
照明龙头
软体龙头
定制龙头
典型门店坪效（元/平方米）
1 .5 万 ~2
万 3
万 ~4
万 1 .5 万 ~2 .5 万 6000 ~ 1
万 6000 ~ 1
万 1
万 ~1 . 5
万 典型门店面积（平方米）
150
200
300
400
400
300
零售额（税前，万元）
250~300
600~800
500~700
300~350
300~350
350~400
毛利率（含 价 外返利）
50%
25%
25%
45%
45%
50%
利润（万元）
50~60
80~100
60~80
30~40
25~30
30~35
净利率
15~20%
8~12%
8~12%
8~12%
6~10%
8~10%
存货周转次数
4
4
8
8
6
/ 每经营周期投入（万元）
80 ~ 90
180 ~ 200
90 ~ 100
80 ~ 90
100 ~ 110
80 ~ 90
ROIC（每经营周期）
384%
236%
393%
234%
185%
237%
ROIC （ 年化）
31%
19%
31%
24%
17%
33%
资料来源：
根据渠道调研情况测算。注：经营周期指每个装修周期，家电假设为 5
年，照明和软体为 4
年，定制为 3
年。
2 、渠 道 变 化 如 何改 变 了 行 业 的 竞争 态 势？
然而 ， 究 竟什 么 样 的 产 业 环境 变 化打 破 了 这 个 正 向 循环 ？ 从而 削 弱 了 格力的 渠 道壁 垒 ？
一方 面 是需 求 侧 的 变化 ：随着经济增速放缓、地产大周期结束，空调销量同比增速放缓至个位数，遭遇凉夏、经济阶段性下行或此次疫情等特殊因素，需求也会出现阶段性下滑。同时居民收入水平提升后，不再只是夏季购
买空调，需求淡旺季差异也逐步减弱。在这一背景下大幅压库存风险提升，导致格力出现 2015、2019 年两次主动去库存。
2012~13 冷年方洪波正式接棒美的之时，便提出了“产品领先、效率驱动”的战略转型，如今看来，这份战略眼光不可谓不前瞻。然而由于种种原因，2014~15 冷年美的依旧与格力一同压了库存。因此，2015~16 冷年，两家公司均经历了“休克式”主动去库存的阵痛。
图
3 ：家电 板 块 收 入 及 空 调出 货 量同 比 增速
60%
板块收入
产业在线空调出货同比
-60%
资料来源：W ind ，
规模 放 缓之 外 ， 另 一个 核 心变 化 是商 品 流 通 环节 效 率的 提 升：2015 年至今，是中国电商高速崛起的五年，支撑电商生态大放异彩的，一是互联网等信息化工具的出现，二是中国社会化物流能力的快速发展。不仅来自于国家层面对交通网络、基建的持续建设，也来自于京东、四通一达等企业对物流仓储的不断投入。
他 们 带来 的 核心 结 果 是：
：
商 品 流通 环 节的 效 率 得 到提 升 ，渠道 费 用得 到 下 降 。我们就以空调为例，刚才提到，线下传统时代格力美的自建渠道体系需要付出不到 25%的渠道成本，中小品牌需要 30%以上。而 在电商时代这个数字降到了 15%左右。在电商刚起步的阶段，由于平台的补贴和亏损，这个数字甚至更低。
这一 产 业链 渠 道 成 本的 变 化 ， 其实 是 导 致 了空 调盈 亏平 衡 点的 下移 ， 在空调 的 牢固 壁 垒 上 撕开 了 一个 小 裂口 。在一个充分市场化竞争的市场，存在这样的机会，总会有人被推上前台。在电商平台的扶持下，一个年产量 200~300 万台，长期在空调行业排行在第四五名的品牌开始异军突起。短短几年，奥克斯做到千万级销量，与海尔的份额平起平坐，进入行业前三。
图
4 ：奥克 斯 空 调 出货量
资料来源：产业在线，
40%
20%
0%
-20%
-40%
“ “ 休 克 疗 法” ” 去 库 存
2017 年是空调基本面鼎盛之年，奥克斯带来的变化在行业的高景气度之下，或多或少被忽略了。然而紧接着，小米也嗅到了家电这个广阔市场、超额利润的血腥味，进军大家电市场；黑电、厨电行业在电商行业冲击下格局出现松动；美的在 2016 年更换空调事业部老总，调来小天鹅的转型先锋殷必彤，坚决开启空调效率转型。
2018
年，我们感到渠道变革愈演愈烈，产业暗流涌动，时刻酝酿着大变化。这一年，我们进行了大规模的调研渠道，通过四五次不同地区的渠道调研，掌握了耐用消费品各个品牌一线渠道的第一手资料。之后于 2019 年年初，写出产业研究框架报告《家电/家居的下个十年：从深度分销走向高效零售》。在这篇报告中我们预判未来 2~3 年，渠道变化会深远地影响产业的发展方向，而积极变革的公司也有望在下一个阶段占据先机。
3 、理 解 本 轮 价 格战 背 后 的 深 层 次原因
写下上面那篇报告之时，我们觉得那会是未来 2~3 年最重要的产业逻辑，但也没想到变化兑现的这么快。现在想想，道理也很简单，奥克斯做的事其实并不难，他可以做，美的也可以。
而美 的对 于格 力 而言 ， 是一 个 比奥克斯 强 大太 多 的 对 手。
让我 们 回顾 美 的 过 去三 年 做对 的 几件 事 ：1 ）大力气投入产品研发，建立了立体化的研发体系，并且每年砸上近百亿真金白银。钱丢下去总有水花，所以这几年我们看到美的空调产品技术与品质持续上升，而产品变好是一切的基础。2）大力气做 T+3 改革，核心是两点，推进信息化与整合仓储物流供应链，带来渠道周转效率提升、库存水平下降。
然后在
2018 年下半 年， 我们 见 到了 格 力 美 的这 两 个公 司 历史 上 第 一 次出现 库 存周 期 的 分 化 。2018H2 空调零售量出现两位数以上同比下滑，美的空调内销同样主动收缩，将库存控制在 2 个月左右。与此同时，格力为了 2000亿收入目标，下半年报表端依然保持了 30%的收入同比增长，渠道库存到了 5 个月左右。
这一 库 存 周 期的 差 异， 标 志 着 格力 美 的两 大 巨头 在 经 营 模式上真正 开 始走 向 分 化 。
图
5 ：格力 美 的 近
5 年收 入增 速 对比
80.0%
60.0%
40.0%
20.0%
0.0%
-20.0%
-40.0%
18H2，零售需求两位数下滑，美的主
-60.0%
动收缩，而格力继续压库存获得增长
-80.0%
美的集团
格力电器
资料来源：W ind ，
时间 来 到
2019 年， 美的 迎来 了 一次 绝 佳 的 向空 调 老大 宣 战的 机 会。
1 ）
天时 ：全球经济疲弱，大宗原材料价格持续下跌，2019 年空调综合成本同比下降了 5~6%。由于低库存高周转，美的新生产的产品成本相较格力的库存机（以及高价原材料）低了 5%以上，这部分价格可以让利给消费者（同时出口业务净利率大增）； 2 ）
地利 ：电商巨头们基于流量压力，纷纷开始下沉三四线市场。阿里、京东、苏宁在三四线地区开设了超过万家网点。而美的则可以利用电商网批加速网点扩张，实现渠道扁平化，2019 年美的渠道中工厂直供终端的比例已经超过 70%。
3 ）
人和：美的加速传统渠道的变革，将代理商的分销、仓储物流职能收编，使得传统线下渠道改革后加价率压缩了 5~10%。
也就 是 说 ， 美 的 在不 影响 上市 公 司 净 利 率 的 情况 下 ， 与 格力 进 一 步 拉开了
10~15% 的价格差 。而格力经销商手握高价的渠道库存，在促销应对上持续被动，除非公司层面给予一定的跌价补贴。恰逢 2019 年董明珠及格力管理层忙于混改，格力在经营上一直没有及时采取有效的政策应对。所以说，在天时地利人和的帮助下，美的实现了份额的突飞猛进。
同时交 出 了 一 份在价格 战 背景 下 ， 却 依然 收 入稳 定 增长 、 净 利 率 提 升 的优 良 业绩。
关于美的 2019 年的份额提升，详细解读参见我们前期报告《从美的的高歌猛进看空调行业的变化——空调行业专题思考》。
高库 存 叠加 份 额 压 力 ， 格 力在
2019 年 “ 双十 一 ” 被 迫选 择 跟进 价 格战。其中 11 月~12 月，由于推出的特价机型销售过于火爆，格力均价降幅超过 25%。但份额弹性显著，格力线上份额从前期 15%左右直接提升至 35%， 双寡头全渠道份额从前期 65%直接提升到 80%左右，整个“双十一”其他 空调品牌销售额远低于前期。
这至少 说 明 一 点 ， 格 力的 品 牌地 位 在 消 费者心中依 然 是牢 固 的。
图
6 ：格力
2019 年线上 份 额与 均 价变化
图
7 ：格力
2019 年线下 份 额与 均 价变化
40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 线上销量份额 ASP（元，右）
5000
4500
4000
3500
3000
2500
2000
50%
45%
40%
35%
30%
25%
20% 线下销量份额 ASP（元，右）
5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000
资料来源：奥维云网，
资料来源：奥维云网，
如果 没 有 疫 情 ， 那 么 格力 去年 年 底的 库 存 已 经不 再 是问 题 。需求已经进入复苏的...